持續(xù)性信息披露制度
　　一、持續(xù)性信息披露制度的概述
　�。ㄒ唬┏掷m(xù)性信息披露制度的法律地位
　　持續(xù)信息披露表現(xiàn)在兩個層面。在義務層面上，持續(xù)信息披露是上市公司應向社會公眾投資者承擔的信息披露義務，上市公司違反信息披露義務的，其上市資格可能被撤銷。在制度層面上，持續(xù)信息披露是以上市公司持續(xù)性信息披露義務為基礎而展開的一整套法律制度。在制度層面上，持續(xù)信息披露不僅涉及持續(xù)性信息披露義務概念，也涉及到持續(xù)性信息披露義務的履行以及違反信息披露義務的法律責任制度等一系列復雜問題。
　　早期的證券市場是為了滿足企業(yè)融資需求而創(chuàng)造的資本市場，其市場功能是將更多投資者引人這一市場，以實現(xiàn)企業(yè)的籌資目的。公司管理者清醒地注意到，一個具有高度流通性的證券市場將會吸引眾多投資者躋身其中，龐大的投資者隊伍將為公司提供巨大的資本來源。在這種動力之下，證券交易獲得了巨大發(fā)展。但在關注證券市場融資功能的同時，人們忽視了證券市場的持續(xù)發(fā)展，忽視了投資者是證券市場的存在基礎，忽視了投資者利益與愿望應予尊重的內(nèi)容。有些公司甚至會以保護公司秘密為借口，保持凌駕于投資者利益之上的特殊地位。美國20世紀初的股災，昭示著傳統(tǒng)觀念的徹底破產(chǎn)，它打破了在企業(yè)和投資者利益之間尋求傳統(tǒng)平衡的觀念，提出了現(xiàn)代證券市場持續(xù)發(fā)展的新觀念。證券市場若要保持其募集資本功能，必須向投資者提供安全、快捷和高效的流通機制，這是維護投資者市場地位的基本手段。
　　現(xiàn)代證券市場必須同時具備價格創(chuàng)造功能。證券價格始終與證券信息密切相連，充分披露證券信息將有助于實現(xiàn)公允的證券價格，并合理調(diào)整投資者收益與風險。但是，證券信息究竟屬于企業(yè)商業(yè)秘密而需保密，還是屬于投資者作出正確投資判斷的基礎而需要公開？各國證券交易所逐漸和最終地取得共識，即上市公司不是管理者的公司，而是全體股東的公司；上市公司作為股東創(chuàng)設出來的組織體，應最終反映股東利益；市場管理者的基本職責是迫使公司管理者公布與證券及投資價值有關的所有重要信息，以創(chuàng)造一個公開、公正和公平的市場環(huán)境；如果公司管理者不愿意公開證券信息，其上市資格將被取消；如果公司管理者違反誠信原則，未盡審慎義務，采取虛假、誤導等手段欺騙投資者，將面臨嚴重的民事、行政，乃至刑事指控。
　�。ǘ�）持續(xù)性信息披露制度的特點
　　公司及管理者應承擔持續(xù)性信息披露義務，是一次制度變革和質(zhì)的飛躍，根據(jù)各國證券法發(fā)展趨勢，持續(xù)性信息披露制度呈現(xiàn)以下特點：
　　1．持續(xù)性信息披露義務是上市公司的法定義務。公司究竟是自愿還是被迫履行持續(xù)性信息披露義務，這在學術界曾有多種意見�，F(xiàn)代證券法理論普遍認為，持續(xù)信息披露是上市公司的法定義務，上市公司不履行持續(xù)性信息披露義務的，公司及其管理者應承擔侵權民事責任。
　　2．應披露的信息范圍越來越廣。人們初步接受持續(xù)性信息披露制度后，公司應披露的信息范圍相對較窄。但隨著人類的進步和投資者地位的逐漸提高，特別是隨著證券市場管理的科學化，持續(xù)信息披露在內(nèi)容上不斷拓寬，深度不斷加強，已成為含義豐富、包容性極強的制度體系。
　　3．持續(xù)性信息披露逐漸成為獨立的系統(tǒng)性制度。公司、公司董事等高級管理者、公司控股股東等，都負擔著持續(xù)性信息披露義務，有義務真實、準確、完整和無誤導地披露一切與上市證券有關的信息，有責任抑制和避免一切影響投資者重大利益的欺詐或誤導行為、內(nèi)幕交易行為、損害小股東利益行為、同業(yè)競爭行為、關聯(lián)交易行為及其他利益沖突行為。任何違反持續(xù)性信息披露義務的人，將受到嚴格處罰。
　　4．持續(xù)性信息披露制度逐漸精細化。證券法推崇公開、公正、公平與誠實信用原則，建立精細化的信息披露法規(guī)體系，目的在于實現(xiàn)證券法宗旨。各國證券法對信息披露的范圍、類型、方式、格式、時機、程度乃至用語的規(guī)范性，都作出要求。這對于展現(xiàn)證券法原則的完整內(nèi)涵，保證證券市場的健康發(fā)展，無疑具有積極意義。
　　（三）對我國現(xiàn)行法的基本評價
　　我國證券市場起步較晚，但在證券市場開放之初，立法者和市場監(jiān)管者就高度重視持續(xù)性信息披露制度的地位�！豆善睏l例》作為我國證券市場起步時期的重要行政法規(guī)，專章以11個條文對上市公司的信息披露問題作出規(guī)定。中國證監(jiān)會隨即發(fā)布的《公開發(fā)行股票公司信息披露實施細則（試行）》，對上市公司持續(xù)性信息披露作出了更為細致的規(guī)定。在此后的兩年間，證監(jiān)會又發(fā)布了《年度報告的內(nèi)容與格式》及《中期報告的內(nèi)容與格式》以及其他相關規(guī)范性文件，用以規(guī)范信息披露行為。這些規(guī)范性文件及指導意見雖有缺點和不足，全文共31條的《實施細則》并非立法巨著，信息披露的內(nèi)容與格式也不是盡善盡美，但對我國證券市場來說，這些規(guī)范性文件奠定了我國持續(xù)性信息披露制度的基礎。
　　從我國上市公司信息披露的實際狀況來看，依然存在相當多的問題，主要包括：（1）信息披露的非主動性，即上市公司將信息披露看作累贅和額外負擔，而未將其視為法律義務；（2）信息披露的隨意性或不規(guī)范性，即上市公司在信息披露方式、內(nèi)容和時機選擇上具有較強的隨意性；（3）信息披露的滯后性和不連續(xù)性，僅憑已披露的信息，投資者尚難對上市公司真實狀況形成全面認識；（4）信息披露的虛假性，由于會計制度不完善、中介機構執(zhí)業(yè)質(zhì)量低下和信息披露制度不健全，往往導致信息披露的虛假成分。我國現(xiàn)行的個別信息披露規(guī)范缺乏科學性和求實性，在吸收國外普遍做法的同時，疏忽了我國企業(yè)因傳統(tǒng)體制而引發(fā)的問題，沒有確認關聯(lián)交易和同業(yè)競爭等重要的信息披露規(guī)則。同時，部分信息披露規(guī)則未得到有效的推行和實施。有學者在總結我國持續(xù)性信息披露現(xiàn)狀時指出，若將資本市場分為強式有效市場、半強式有效市場、弱式有效市場和無效市場的話，我國證券市場處于“勉強型弱式有效市場”。更有學者提出這個市場正在經(jīng)歷由“無效市場”向“弱式有效市場”的過渡時期。 總的來說，信息披露不充分是我國證券市場的重要問題之一。
　　《證券法》作為我國調(diào)整證券市場關系的基本法，僅有214個條文，雖然無法全部囊括持續(xù)性信息披露制度的全部內(nèi)容，但也取得兩方面主要成績。一方面，《證券法》以概括性立法語言，重述了以往法規(guī)涉及的持續(xù)性信息披露制度。它確立了持續(xù)性信息披露制度的證券法地位，延續(xù)了成功經(jīng)驗，將信息披露方式劃分為中期報告、年度報告、臨時報告及其他公告，明確違反信息披露義務的法律責任，消除了依賴行政法規(guī)追究違法者民事責任的法律障礙。另方面，《證券法》對以往法規(guī)也作出了修改和補充。它將公司股票和債券的持續(xù)性信息披露視為相關聯(lián)的整體，奠定了公司債券發(fā)行人履行信息披露義務的法律基礎，消除了從前無法可依的局面，保護了債券投資者利益。它在公司收購制度中規(guī)定了上市公司收酶公咨規(guī)則，使立法體例上更顯合理與科學�？梢哉f，我國已初步形成了由（證券法》以及相關法律、法規(guī)、規(guī)范性文件共同構成的法律實體。
　　當然，《證券法》絕非盡善盡美。如該法在“持續(xù)信息公開”的標題下，規(guī)定了證券發(fā)行之信息披露。 嚴格地說，上市公司的持續(xù)性信息披露責任并不限于、甚至不是對上市前招股說明書和上市公告書的披露，這一責任更偏重于對公司上市后有關信息的定期披露和即時披露。
　　二、信息披露的范圍和形式
　�。ㄒ唬└攀�
　　在國外成熟的證券市場中，上市公司持續(xù)性信息披露制度是證券法律制度的重要組成部分。根據(jù)該制度，公司上市后，即負有公開、公平、及時向社會公眾披露一切有關公司和所發(fā)行證券的重要信息的持續(xù)性責任。在持續(xù)性信息披露義務問題上，國外證券法對上市公司進行信息披露的形式與內(nèi)容，均有嚴格和明確的要求。多數(shù)國家都要求上市公司按期公布定期報告，及時公布臨時報告，并根據(jù)監(jiān)管機構或證券交易所的要求，以指定形式披露其他有關信息。根據(jù)國際上通行做法，持續(xù)性信息披露主要采取定期報告和臨時報告兩種方式。
　　我國學者也日益關心持續(xù)性信息披露問題。我們認為，在健全持續(xù)性信息披露制度過程中，要同時注意信息披露文件格式和應披露信息的范圍。信息披露文件格式應盡力簡單明了，增強所披露信息的易解性及傳播能力，避免投資者掌握上的過度困難。在信息披露的范圍上，要盡力容納各類相關信息的地位，推動信息披露的完整性，盡力避免各種重大遺漏。凡是與上市公司或上市證券有關的重要信息，均屬持續(xù)性信息披露制度所規(guī)范的內(nèi)容。應披露的信息不僅包括公司內(nèi)部股權結構和比例的變化、經(jīng)營狀況及財務狀況的變化、影響上市公司資產(chǎn)及營業(yè)的重大事件、影響上市證券投資價值的事實和信息等，還應包括法律雖未列舉其名稱或范疇，但足以或可能影響上市公司及上市證券的其他任何信息。
　�。ǘ�）定期報��
　　1．定期報告的含義
　　定期報告是上市公司在法定期限內(nèi)制作完畢并公告的公司文件，分為年度報告和中期報告。定期報告有以下特點：（1）公告定期報告是所有上市公司承擔的法定義務。無論上市公司規(guī)模和經(jīng)營狀況如何，也無論是股票發(fā)行公司或公司債券發(fā)行公司，均應制作和發(fā)布定期報告。（2）定期報告標準化信息披露文件。定期報告內(nèi)容及具體項目分類均應按照標準化格式加以記載，標準化格式中未列明但屑應公告者，也應在定期報告中作出記載和披露。（3）定期報告的制作和披露必須符合法律規(guī)定的時間。未經(jīng)監(jiān)管機構特別批準，不得延期完成或公布定期報告，監(jiān)管機構和證券交易所對于無故遲延公告定期報告的上市公司，可對其予以警告或譴責。（4）編制、制作和公告定期報告必須履行法定程序。根據(jù)定期報告的性質(zhì)及重要程度，有的定期報告僅需履行公司批準程序，有的則需附加獨立審計機構的審計意見。
　　編制和公告定期報告應具連續(xù)性。即前次定期報告應與本次定期報告之間存在合理連接，具有可比性。如上一年度報告的期末數(shù)應與本次年度報告的期初數(shù)一致，并應就當年年初數(shù)與年末數(shù)間的差異作出全面解釋和說明。
　　2．中期報告
　　中期報告是持續(xù)性信息披露的重要表現(xiàn)形式，它揭示了上市公司某一會計年度前六個月的營業(yè)與財務狀況，并向投資者提供預測該營業(yè)年度業(yè)績及狀況的中期資料，以確保上市公司信息披露的最新性。
　　根據(jù)《證券法》第60條規(guī)定，中期報告應記載事項包括：（1）公司財務會計報告和經(jīng)營情況；（2）涉及公司的重大訴訟事項；（3）已發(fā)行的股票、公司債券變動情況；（4）提交股東大會審計的重要事項；（5）國務院證券監(jiān)督管理機構規(guī)定的其他事項。證監(jiān)會曾于1994年發(fā)布《中期報告的內(nèi)容與格式（試行）》，對中期報告應記載事項、格式及公告規(guī)則作出具體要求。
　　公告中期報告應遵循以下規(guī)則：（1）上市公司及公司債券發(fā)行公司應在每一會計年度的上半年結束之日起二個月內(nèi)，向證監(jiān)會和證券交易所提交中期報告，并應同時進行公告；（2）上市公司應分別向證監(jiān)會和證券交易所各報送10份中期報告進行備案；（3）上市公司全體董事必須保證中期報告所提供的信息的真實、準確、完整和公正，并就其保證承擔連帶責任；（4）已在境內(nèi)和境外兩個以上證券市場發(fā)行股票并上市公司，在編制境內(nèi)和境外的中期報告時，應盡量做到內(nèi)容一致。
　　3．年度報告
　　年度報告是在每個會計年度結束時，由上市公司在每個會計年度結束時，依法制作并提交的、反映公司本會計年度基本經(jīng)營狀況、財務狀況等重大信息的法律文件。年度報告是最重要的定期報告，是股東與經(jīng)營者交流的最有效工具。與中期報告相比，其內(nèi)容、格式和披露規(guī)則更為嚴格、細致。
　　根據(jù)《證券法》第61條規(guī)定，年度報告應記載以下內(nèi)容：（1）公司概況；（2）公司財務會計報告和經(jīng)營情況；（3）董事、監(jiān)事、經(jīng)理及有關高級管理人員簡介及其持股情況；（4）已發(fā)行的股票、公司債券情況，包括持有本公司股份最多的前十名股東名單和持股數(shù)量；（5）國務院證券監(jiān)督管理機構規(guī)定的其他事項。證監(jiān)會1994年發(fā)布的《年度報告的內(nèi)容與格式（試行）》，并規(guī)定凡在我國境內(nèi)公開發(fā)行股票的股份有限公司，應當按照該準則的規(guī)定編制年度報告。
　　年度報告的披露，除應符合前述中期報告的有關規(guī)則外，還應遵循以下規(guī)則：（1）期限規(guī)則。—上市公司應當在每一會計年度結束之日起四個月內(nèi)，向證監(jiān)會及證券交易所提交制作完成的年度報告。如果確實無法在該期限內(nèi)編制完成年度報告，應當在報送最后期限到期前至少15個工作日，向證券交易所提出延期申請并報證監(jiān)會備案。（2）審計規(guī)則。上市公司年度報告必須附有適格會計師事務所的審計報告，未經(jīng)審計的年度報告，視為未編制完成。
　�。ㄈ�）臨時報告
　　1．臨時報告的含義
　　臨時報告也稱“重大事件臨時報告”，是指上市公司就發(fā)生可能對上市公司股票交易價格產(chǎn)生較大影響，而投資者尚未得知的重大事件，為說明事件實質(zhì)而出具的臨時性報告。
　　根據(jù)《證券法》第62條規(guī)定，臨時報告作為信息披露的重要形式之一，具有以下特點：（1）編制和公布臨時報告的義務人，唯有上市公司，公司債券發(fā)行人只需公告定期報告，無須公布臨時報告。（2）編制和公布臨時報告須依事件之重大程度而定。認定是否屬于重大事件，要綜合考慮三個因素：第一，是否構成對股票價格的某種影響；第二，投資者是否已知曉；第三，是否構成對股票價格的較大影響。（3）臨時報告以說明事件實質(zhì)為核心。上市公司應關心所發(fā)行股票的市場價格變化以及與此有關的各方面因素，以確保及時說明事件實質(zhì)。如果上市公司無法知曉導致股票價格劇烈或不正常波動的具體原因，上市公司則負有提示性義務，但提示性義務不屬于臨時報告。
　　2．重大事件的基本類型
　　重大事件的認定標準具有一定彈性。為便于確定上市公司是否履行了信息披露義務，《證券法》將重大事件的常見形態(tài)列舉如下：（1）公司的經(jīng)營方針和經(jīng)營范圍的重大變化；（2）公司的重大投資行為和重大的購置財產(chǎn)的決定；（3）公司訂立重要合同，而該合同可能對公司的資產(chǎn)、負債、效益和經(jīng)營成果產(chǎn)生重要影響；（4）公司發(fā)生重大債務和未能清償?shù)狡趥鶆盏倪`約情況；（5）公司發(fā)生重大虧損或者遭受超過凈資產(chǎn)百分之十以上的重大損失；（6）公司生產(chǎn)經(jīng)營的外部條件發(fā)生的重大變化；（7）公司的董事長，三分之一以上的董事，或者經(jīng)理發(fā)生變動；（8）持有公司百分之五以上股份的股東，其持有股份情況發(fā)生較大變化；（9）公司減資、合并、分立、解散及申請破產(chǎn)的決定；（10）涉及公司的重大訴訟，法院依法撤銷股東大會、董事會決議；（11）法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他事項。除上述列舉者外，其他可能對公司股票價格產(chǎn)生重大影響的事件，也應視為重大事件。
　　三、信息披露的方式及規(guī)則
　　根據(jù)持續(xù)性信息披露規(guī)則，上市公司應當以合理和適當?shù)姆绞�，及時、公平地向社會公眾提供與公司營業(yè)、財務及股票價格有關的信息，確保投資者平等地享受該等信息利益。在此意義上，公平和便利構成了信息披露規(guī)則的重要基礎。所謂公平，是指任何與公司營業(yè)、財務及股票價格有關的信息，應將投資者作為整體作出披露，不得將相關信息僅披露給部分投資者。所謂便利，即要采取投資者慣常接受的信息披露方式，在確保投資者獲得信息的基礎上，最大限度地降低信息披露成本。
　�。ㄒ唬┬畔⑴�露的方��
　　依照現(xiàn)行法規(guī)，信息披露方式主要有：
　　1．報刊登載。報刊登載是目前使用最普遍投資者最容易接受的信息披露方式。《證券法》第64條規(guī)定，依照法律、行政法規(guī)規(guī)定必須作出的公告，應當在國家有關部門規(guī)定的報刊上或者在專項出版的公報上刊登。據(jù)此，上市公司應在法定期限內(nèi)，將應披露的中期報告、年度報告及臨時報告等刊登在規(guī)定的報刊或公報上。上市公司與證券交易所的上市協(xié)議中，一般都包含選定或指定刊載報刊的規(guī)定，若無特殊理由，上市公司不得隨意改變。凡發(fā)行社會公眾股和外資股的上市公司，其信息披露應同時對境內(nèi)外投資者進行，信息披露文件譯成外文的，應將其刊登在證監(jiān)會指定的外文刊物上。
　　2．備置文件。備置文件系將制作完成并進行報刊登載的披露文件，存放于公司所在地和證券交易所，以備公眾查閱的信息披露方式。根據(jù)現(xiàn)行規(guī)定，上市公司履行信息披露義務過程中，不能只采取備置文件方式進行披露，所有備置文件必須同時以報刊登載方式進行披露。這主要是考慮到股東及社會公眾投資者居住分散，無法前往公司住所地和證券交易所查閱所披露的文件�，F(xiàn)行法律對股東及社會公眾是否有權復制備置文件問題，未作具體規(guī)定。
　　3．文件備案。根據(jù)以往信息披露規(guī)則，對報刊登載披露的信息，上市公司應將披露文件或其副本報證監(jiān)會和證券交易所備案。嚴格地說，由于證監(jiān)會或證券交易所備案文件不易為股東及社會公眾投資者查閱，也不應認定其為信息披露方式，尤其不應將此等公開信息方式作為獨立采用的信息披露方式。隨著證監(jiān)會投資者服務網(wǎng)絡系統(tǒng)的建設和啟用，不排除備案文件作為附屬性信息披露方式。
　　4．答復詢問。依照證監(jiān)會《公開發(fā)行股票公司信息披露實施細則》的規(guī)定，上市公司應指定專人負責信息披露事務，包括與證監(jiān)會、證券交易所、有關證券公司、新聞機構等的聯(lián)系，并回答社會公眾提出的問題。但站在平等保護投資者利益的角度，答復詢問的內(nèi)容不宜超過報刊登載的信息范圍。
　�。ǘ�）信息披露的��(guī)則
　　1．公告前保密義務。根據(jù)《證券法》規(guī)定，證券監(jiān)督管理機構、證券交易所、承銷的證券公司及有關人員，對公司依照法律、行政法規(guī)規(guī)定必須作出的公告，在公告前不得泄露其內(nèi)容。
　　2．接受證監(jiān)會監(jiān)督。國務院證券監(jiān)督管理機構對上市公司年度報告、中期報告、臨時報告及公告情況進行監(jiān)督，對上市公司分派或者配售新股的情況進行監(jiān)督。
　　3．民事責任規(guī)則。發(fā)行人公布年度報告、中期報告、臨時報告存在虛假記載、誤導性陳述或有重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受損失的，發(fā)行人應承擔賠償責任。